智飛生物(300122)年報點評：一季度業(yè)績表現亮眼看好公司未來業(yè)績持續(xù)高增長及研發(fā)管線帶來的價值重塑

      事件：
      公司今晚公布年報及一季報：1）2017年，公司實現收入13.43億元，同比增長201.06%，歸母凈利潤4.32億元，同比增長1229.25%，扣非凈利潤4.33億元，同比增長1500.82%，EPS 0.27元。經營性活動產生的現金流量凈額2.04億元，較16年大幅改善。2）2018年一季度，公司預計實現歸母凈利潤2.3億元-2.7億元，同比增長281.32%-347.63%，非經常性損益預計對凈利潤的影響金額約為360萬元。3）公司公布年度利潤分配預案：每10股派息1.3（含稅）。
      點評：
      17年業(yè)績符合預期，核心產品AC-Hib疫苗預計實現銷售約400萬支。分業(yè)務看，1）公司自產二類苗實現收入9.89億元（+141%），高速增長主要系核心產品AC-Hib疫苗快速放量所致，17年預計實現銷售約400萬支。隨著高毛利率的核心產品AC-Hib疫苗收入占比的提升，帶動自主二類苗的整體毛利率提升至95.41%。2）治療性生物制品（微卡）實現銷售收入0.29億元，基本與16年持平，毛利率保持穩(wěn)定。3）代理產品實現收入2.74億元，主要系四價HPV疫苗上市以及重新獨家代理默沙東的23價肺炎疫苗與滅活甲肝疫苗所致。
      四價HPV疫苗銷售情況良好，驅動公司18年一季度業(yè)績大幅增長。
      2018年一季度，公司預計實現歸母凈利潤2.3億元-2.7億元，我們判斷業(yè)績大幅增長主要是公司獨家代理默沙東的HPV疫苗快速放量所致。四價HPV疫苗于去年5月份獲批、11月份開始獲得批簽發(fā)，根據各省招標平臺披露，目前已經在河南、云南、重慶、黑龍江、湖北、江西等26省份完成招標（中標價798元/支），在各省的招標進度超預期，與此同時，截止目前四價HPV疫苗已實現批簽發(fā)數量約135萬支。中標省份與批簽發(fā)數量是疫苗放量的先行指標，且根據我們草根調研各地預約接種人次情況，我們預計四價HPV疫苗今年有望實現銷售450-600萬支，按15%凈利率保守估算，有望為公司貢獻約5.5-7億元凈利潤，大幅提升公司業(yè)績彈性。HPV疫苗為目前全球唯一能夠預防癌癥的重磅疫苗，市場潛力巨大，默沙東的年報披露2017年四價與九價疫苗共實現銷售額23.08億美元（+6.2%）。
      五價口服輪狀病毒疫苗已進入審批狀態(tài)，有望于二季度獲批。據CDE披露，公司獨家代理默沙東的五價口服輪狀病毒疫苗已進入審批狀態(tài)（2月22日完成技術評審，3月8日開始行政審批狀態(tài)），我們預計有望于上半年獲批、四季度上市，打破國內蘭州所單價苗的壟斷局面，未來有望成為10億級重磅產品。五價口服輪狀病毒疫苗將成為公司繼四價HPV疫苗另一獨家代理的重磅疫苗，目前國內上市的僅有關州所單價苗羅特威，按照17年批簽發(fā)數量484.48萬劑、中標價172元/劑（3月14日貴州省最新中標價）估算，國內市場規(guī)模近10億元，市場潛力巨大。
      五價口服輪狀病毒疫苗較單價苗預防范圍更廣，自2006年上市以來已在全球120多個國家上市并被多國納入國家免疫接種計劃，2017年實現銷售額6.86億美元（+5.2%）。五價口服輪狀病毒疫苗的接種程序為新生兒出生2月、4月、6月分別接種1劑，共計三劑每人份，目前美國CDC公布的最新價格為69.12美元/劑，由于我國屬于全球疫苗免疫聯盟（GAVI）成員國且為發(fā)展中國家，按照默沙東披露的商業(yè)規(guī)則，我們預計在國內定價不會太高。
      2012年公司公告了與默沙東簽署的獨家代理協(xié)議（①采購計劃：上市第一年度預期約3.5億元，以后逐年增加，上市第六年預期達到約11.6億元；②上市推廣費：每個銷售計劃年默沙東向智飛支付上市推廣費，前三個上市年度向智飛支付的上市推廣費為當年協(xié)議產品出廠銷售額的2%），按照基礎采購額、15%凈利潤率以及收到的推廣費用，保守估計五價口服輪狀病毒疫苗上市第一年有望為公司貢獻約1億元凈利潤。
      研發(fā)管線梯隊豐富，公司價值有望得到重塑。公司是銷售與研發(fā)雙重發(fā)力的企業(yè)，在研管線梯隊豐富且未來幾年將進入收獲期，公司價值有望得到新一輪重塑，估值中樞進一步上移。1）微卡：成人肺結核預防適應癥的臨床進入末期，正處于數據整理階段，我們預計近期有望提交報產申請且根據國家藥監(jiān)局政策有望被納入優(yōu)先評審名單。目前，微卡僅用于結核的輔助治療，若預防適應癥獲批后屆時產品具有疫苗屬性，劑型要改成預充式的，我們預計公司將會對其提價，考慮到微卡為全球唯一進入III期臨床的成人肺結核預防疫苗，未來市場前景巨大；2）EC診斷試劑盒：用于潛在感染結合桿菌人群的篩查，與微卡是配套產品，用EC診斷試劑篩查出的結合桿菌潛伏感染和高位感染人群必須用化藥或者微卡進行治療性預防。我們預計年底前報產、明年有望獲批，考慮到其臨床應用的價值我們預計定價不會太高但適用人群非常廣泛，潛在市場規(guī)模較大。3）15價肺炎疫苗等多個重磅在研產品獲批臨床，豐富了公司后續(xù)的產品梯隊。
      投資建議：
      買入-A投資評級，6個月目標價40元。我們預計公司2018年-2020年的凈利潤分別為11.72億元、16.79億元、20.16億元，EPS分別為0.73元、1.05元、1.26元，對應當前股價的PE分別為44X/31X/26X。考慮到公司核心品種AC-Hib疫苗逐漸恢復放量，重新獨家代理默沙東的23價肺炎疫苗與滅活甲肝疫苗帶來額外的利潤增厚，HPV疫苗上市開始大幅提升公司業(yè)績彈性，以及在研產品五價口服輪狀病毒疫苗、微卡（預防適應癥）、EC診斷試劑盒等重磅產品后續(xù)有望陸陸續(xù)續(xù)上市，公司價值有望得到新一輪重塑，估值中樞進一步上移，給予公司買入-A的投資評級，6個月目標價為40元，相當于2018年55倍動態(tài)市盈率。

      來源:中財網